Dès 2004, avec l’adoption de la première directive sur les marchés d’instruments financiers (MiFID I [1], le législateur européen avait souhaité mettre un terme à la pratique consistant pour les distributeurs d’instruments financiers à verser ou percevoir des « rétro-commissions » de façon opaque, au détriment des intérêts de leur clientèle.

Pour ce faire, il avait prévu un ensemble de règles destinées à encadrer les conditions dans lesquelles les entreprises d’investissement sont susceptibles de fournir ou recevoir des avantages monétaires ou non monétaires liés à la fourniture d’un service d’investissement ou connexe [2]. La seconde directive sur les marchés d’instruments financiers (MiFID II) [3]. poursuit le travail engagé par MiFID I en ajoutant de nouvelles règles à celles qui avaient été introduites par cette dernière.

Ces nouvelles règles ne sont pas encore applicables puisque l’ordonnance du 22 juin 2017 [4], qui transpose MiFID II dans le droit français, n’entrera en vigueur que le 3 janvier 2018. Toutefois, les futurs textes du Code monétaire et financier (CMF) [5] et les textes d’application y afférents [6] sont d’ores et déjà connus, de sorte qu’il est possible de livrer une présentation générale du futur cadre réglementaire applicable aux avantages.

Tout d’abord, les nouveaux textes organiseront un régime général applicable par principe à tout avantage fourni ou reçu par un tiers en liaison avec la fourniture d’un service d’investissement ou connexe. Ce premier régime reposera sur les principes qui avaient été définis par MiFID I (avec toutefois, quelques règles nouvelles) (I). Ensuite, un nouveau régime spécifique, plus strict, sera applicable aux seuls avantages qui sont en rapport avec la fourniture d’un service de conseil en investissement indépendant ou de gestion de portefeuille pour le compte de tiers (II). Enfin, il existera un traitement spécifique pour les dépenses de recherche, lesquelles pourront, à certaines conditions, échapper à la réglementation relative aux avantages. Toutefois, ce traitement particulier ne sera pas étudié ici [7].

I- Le régime général des avantages

Le régime général sera organisé par le futur article L.533-12-4 du CMF. Il reposera sur les principes issus de MiFID I, auxquels les nouveaux textes ajoutent quelques règles nouvelles. Pour mieux cerner ce cadre réglementaire, il nous faudra identifier les avantages qui entreront dans son champ d’application (A), les conditions à remplir pour que de tels avantages puissent être fournis ou reçus (B), puis enfin, analyser le contenu de l’obligation d’information qui pèsera, le cas échéant, sur l’entreprise d’investissement (C).

A) Champ d’application

Tout comme le régime actuel issu de la transposition de MiFID I [8], le nouveau régime s’appliquera aux avantages pour lesquels il existe un lien avec la fourniture d’un service d’investissement ou connexe (1) et qui seront fournis ou reçus par un tiers (2).

1- L’existence d’un lien avec la fourniture d’un service d’investissement ou connexe

Le futur article L.533-12-4 du CMF vise les avantages fournis ou reçus « en liaison » avec la fourniture d’un service d’investissement ou connexe. Par conséquent, pour qu’un avantage entre dans le champ de ce texte, il sera nécessaire qu’un lien puisse être établi entre cet avantage et un tel service.

Pas plus que les textes actuels, les nouveaux textes ne fixent de critères permettant de caractériser ce lien. L’on peut simplement signaler que, dans son rapport du 22 octobre 2009 [9], dont les conclusions ont été endossées par l’Autorité des marchés financiers (AMF) [10], le Conseil européen des régulateurs de marchés de valeurs mobilières (CESR) [11] avait encouragé les organismes à se doter d’un dispositif leur permettant d’identifier tous les avantages entrant dans le champ du texte et de les classer par catégorie [12].

Il semble donc que la volonté du régulateur ait été de laisser chaque entreprise d’investissement définir un dispositif qui lui est propre afin d’identifier les avantages qui lui paraissent présenter un lien avec un service d’investissement ou connexe.

2- La réception ou la fourniture par un tiers

Le futur article L.533-12-4 du CMF exclut de son champ d’application tous les avantages qui sont reçus ou fournis par le client ou une « personne agissant pour le compte du client ».
Par conséquent, seuls les avantages reçus ou fournis par un tiers qui n’agit pas pour le compte du client devraient entrer dans le périmètre du texte. Ceci indiqué, il n’est pas toujours aisé de déterminer les cas dans lesquels un tiers peut être considéré comme agissant pour le compte du client.

Le CESR avait eu l’occasion, dans des recommandations publiées en 2007 [13], de livrer des précisions à cet égard, en estimant que, pour que tel soit le cas, le client devrait être en position donner des instructions de paiement, de modifier de telles instructions ou de mettre fin à un accord de paiement, ce qui implique généralement qu’il existe une instruction de paiement claire ou un contrat de mandat relatif au paiement considéré ou que le tiers concerné soit un « simple canal » pour le paiement [14].

B) Conditions d’autorisation de l’avantage

Les critères qui devront être satisfaits pour qu’une entreprise d’investissement puisse fournir ou recevoir des avantages seront toujours ceux qui avaient été prévus par MiFID I (bien que les textes à venir incluent des précisions nouvelles) : d’une part, l’avantage devra avoir pour objet l’amélioration de la qualité du service fourni au client (1), et, d’autre part, il ne devra pas nuire au respect de l’obligation du prestataire d’agir d’une manière honnête, loyale et professionnelle au mieux des intérêts du client (2). Satisferont, notamment, à ces deux critères les avantages qui permettront la fourniture du service ou seront nécessaires à cette dernière et ne pourront, par nature, occasionner de conflit avec l’obligation du prestataire d’agir au mieux des intérêts du client (3).

1- L’objet de l’avantage : l’amélioration de la qualité du service fourni

La première condition qui devra être satisfaite pour qu’un avantage entrant dans le champ d’application du futur article L.533-12-4 du CMF puisse être valablement reçu ou fourni tient à son objet : il devra avoir pour objet l’amélioration de la qualité du service fourni au client. Là où la réglementation actuelle est muette concernant les exigences devant être satisfaites pour établir le respect de cette condition, le futur article 314-76-1 du règlement général de l’AMF (RGAMF) définit trois critères qui devront être remplis cumulativement.

Tout d’abord, l’avantage devra être « justifié par la fourniture au client d’un service supplémentaire ou d’un service de niveau plus élevé, proportionnel à l’incitation reçue ». Quelques exemples d’avantages répondant à ce critère (que nous ne reprendrons pas ici) sont même donnés par le texte.
Ensuite, l’avantage ne devra pas bénéficier « directement au prestataire […], à l’un ou plusieurs de ses actionnaires ou à tout membre de son personnel, et ce sans que le client n’en retire de bénéfice tangible ». Cette rédaction peut paraître curieuse car le futur article L.533-12-4 sera uniquement applicable aux avantages reçus ou fournis par l’entreprise d’investissement elle-même et non à ceux qui sont reçus ou fournis par ses actionnaires ou les membres de son personnel. Aussi, l’on ne voit pas très bien comment de tels avantages pourraient bénéficier « directement » à ces dernières catégories de personnes.

Enfin, l’avantage devra être « justifié par la fourniture au client d’un avantage versé ou fourni dans la durée, en rapport avec l’incitation reçue dans la durée ».

2- L’effet de l’avantage : l’absence de contradiction avec l’obligation du prestataire d’agir de manière honnête, loyale et professionnelle au mieux des intérêts du client

La seconde condition prévue par les nouveaux textes tient à l’effet de l’avantage : celui-ci ne devra pas nuire « au respect de l’obligation du prestataire d’agir d’une manière honnête, loyale et professionnelle au mieux des intérêts du client ». Cette disposition est complétée par le dernier alinéa du futur article 314-76-1 du RGAMF qui prévoit que « toute rémunération, commission ou avantage non monétaire est interdit si la fourniture du service au client est altérée par cette rémunération, cette commission ou cet avantage ».

Le CESR avait notamment considéré que, pour assurer le respect de cette condition, il est essentiel pour les entreprises d’investissement de se doter d’une fonction de contrôle de la conformité efficace et de mettre en place un dispositif solide de gestion des conflits d’intérêts, incluant une surveillance et des contrôles appropriés afin de traiter les conflits spécifiques susceptibles de survenir du fait de la réception ou de la fourniture d’avantages [15]. Ces considérations ne paraissent pas avoir perdu de leur pertinence.

3- Le cas particulier des avantages permettant la fourniture du service ou nécessaires à celle-ci

Le troisième alinéa du futur article L.533-12-4 du CMF fait explicitement entrer dans le périmètre des avantages répondant aux conditions prévues par le texte ceux qui sont nécessaires à la fourniture du service (dont le texte livre une énumération non-exhaustive [16] : « les droits de garde, les commissions de change et de règlement, les taxes et droits dus et les frais de procédure ») et qui, par leur nature, ne peuvent occasionner de conflit avec l’obligation du prestataire d’agir de manière honnête, loyale et professionnelle, conformément aux intérêts de son client.

Pour qu’un avantage entre dans cette catégorie, il doit satisfaire aux deux conditions prévues par le texte.

Comme l’avait souligné le CESR, la seconde de ces conditions doit probablement conduire à exclure de cette catégorie tous les paiements qui sont reçus par l’entreprise d’investissement (car trop susceptible de créer un conflit entre les intérêts du client et ceux de l’entreprise). Seuls des paiements réalisés par l’entreprise pourraient donc être conformes aux conditions posées par le texte [17].

Le CESR avait également insisté sur le fait que la catégorie des avantages répondant aux deux conditions prévues par le texte est limitative par nature et n’a vocation à inclure que peu d’avantages qui ne sont pas expressément listés [18]. Il avait toutefois donné quelques exemples d’avantages qui pourraient répondre aux exigences du texte, comme les rémunérations payées par les entreprises d’investissement pour accéder à un lieu d’exécution ou encore les paiements aux fournisseurs d’informations ou aux consultants pour des services en lien avec la fourniture de services d’investissement ou connexes [19].

C) Obligation d’information du client

Le deuxième alinéa du futur article L.533-12-4 du CMF prévoit une obligation d’information de la clientèle qui s’apparente à celle avait été introduite par MiFID I. Pour cerner son contenu, il convient d’identifier le périmètre de cette obligation (1), le contenu des informations à fournir et le moment de leur fourniture (2), et, enfin, les modalités selon lesquelles la communication doit être assurée (3).

1- Périmètre de l’obligation d’information

Conformément aux règles prévues par les deuxième et troisième alinéas de l’article L.533-12-4 du CMF, l’obligation d’information concernera tous les avantages entrant dans le champ d’application du texte à l’exception de ceux qui appartiennent à la catégorie des paiements ou avantages qui permettent la fourniture du service ou sont nécessaires à celle-ci et ne peuvent, par nature, occasionner de conflit avec l’obligation du prestataire d’agir de manière honnête, loyale et professionnelle au mieux des intérêts du client (voir infra). Ceci revient à donner à cette obligation exactement le même périmètre que l’obligation d’information organisée par les textes actuels issus de MiFID I.

2- Contenu et moment de la fourniture

En la matière, les règles prévues par les futurs textes seront largement similaires à celles qui existent dans la réglementation actuelle. Les informations à fournir au client devront toujours porter sur l’existence, la nature et le montant de chaque avantage, ce à quoi le futur article L.533-12-4 du CMF ajoute « les mécanismes de transfert au client de la rémunération » pouvant, le cas échéant, exister. Ces informations devront toujours être fournies au client préalablement à la fourniture du service d’investissement ou connexe concerné et devront être « complètes, exactes et compréhensibles ».

Les futurs textes conservent également la possibilité pour l’entreprise, lorsque le montant de l’avantage ne peut être établi, de communiquer uniquement son mode de calcul au client. Toutefois, dans cette hypothèse, la réglementation à venir contiendra une obligation nouvelle pour l’entreprise de communiquer le montant exact de l’avantage reçu ou fourni postérieurement à la fourniture du service [20].

Par ailleurs, les entreprises d’investissement seront également tenues, ce qui n’est pas le cas aujourd’hui, au moins une fois par an et tant qu’elles continueront à recevoir ou fournir des avantages en rapport avec la fourniture de services d’investissement ou connexes, de fournir au client une information individualisée portant sur le montant réel de ces avantages.

Enfin, autre nouveauté, les avantages non monétaires mineurs pourront être décrits uniquement de façon générique.

3- Modalités de fourniture des informations

Les textes ne prévoient aucune contrainte particulière quant aux modalités de fourniture de l’information due par l’entreprise à sa clientèle. La possibilité est offerte à l’entreprise de procéder à cette fourniture « sous une forme normalisée » [21].

Toutefois, le CESR s’était prononcé sur cette question en 2009 et avait notamment considéré que l’information devait être fournie de préférence sur un support durable, permettant à l’autorité de contrôle de mettre en œuvre ses diligences, et adapté au mode de relation entretenu avec le client. Il avait également considéré que la fourniture d’informations parcellaires dans plusieurs documents et l’utilisation de références croisées n’étaient pas satisfaisantes [22].

II- Le régime des avantages en rapport avec la fourniture d’un service de conseil en investissement ou de gestion de portefeuille pour le compte de tiers

En plus du régime général présenté en partie I ci-dessus, MiFID II organise un régime plus strict, applicable à tous les avantages reçus ou fournis par des tiers en rapport avec la fourniture d’un service de conseil d’investissement indépendant (CII) ou de gestion de portefeuille pour le compte de tiers (GP). Ce régime sera organisé par les futurs articles L.533-12-2 et L.533-12-3 du CMF, et prévoira un principe d’interdiction de tous les avantages qui tombent dans son champ d’application, sauf à ce que lesdits avantages répondent à certaines conditions. Il nous faudra donc présenter successivement le champ d’application du régime (A) et les conditions à remplir pour qu’un avantage entrant dans ce champ d’application échappe au principe de l’interdiction (B).

A) Champ d’application

Les futurs articles L.533-12-2 et L.533-12-3 du CMF s’appliqueront aux avantages reçus ou fournis en rapport avec un service de CII ou de GP (1), par un tiers ou une personne agissant pour le compte d’un tiers (2).

1- Le rapport avec un service de CII ou de GP

Un avantage ne sera régi par le régime prévu aux termes des futurs articles L.533-12-2 et L.533-12-3 du CMF que s’il est « en rapport » avec la fourniture d’un service de CII (article L.533-12-2) ou de GP (article L.533-12-3).

Le rapport qui devra exister entre l’avantage concerné et l’un de ces deux services semble s’apparenter au lien requis par l’article L.533-12-4 du CMF (voir infra). Le principal argument en ce sens tient au fait que les deux expressions « en liaison » et « en rapport » sont toutes deux utilisées par les textes qui organisent le régime prévu l’article L.533-12-4 précité [23]. Par conséquent, l’on peut penser que les termes « liaison » et « rapport » sont, dans la réglementation relative aux avantages, employés de façon synonyme.

Ceci indiqué, l’on peut s’interroger sur la raison pour laquelle le législateur a recouru à deux termes différents pour désigner une seule et même chose. Les textes eussent probablement gagné en clarté si l’un seul d’entre eux avait été choisi.

2- La fourniture ou la réception par un tiers

Les futurs articles L.533-12-2 et L.533-12-3 du CMF ne s’appliqueront qu’aux avantages qui sont fournis ou reçus :
 s’agissant des avantages en rapport avec un service de GP, « par un tiers » ; et
 s’agissant des avantages en rapport avec un service de CII, « par un tiers ou par une personne agissant pour le compte d’un tiers ».

Le choix de l’emploi de deux formules différentes peut surprendre car l’on peine à imaginer un cas dans lequel une personne agissant pour le compte d’un tiers ne serait pas lui-même un tiers, sauf peut-être si cette personne est le client. Mais faudrait-il alors en déduire qu’un avantage pourrait, selon le service auquel il est lié, soit tomber dans le champ d’application du régime prévu par les futurs articles L.533-12-2 et L.533-12-3 du CMF, soit en être exclut ? L’on ne comprendrait pas très bien ce qui justifierait une telle différence de traitement. En outre, l’on se demande pourquoi il n’a pas été préféré à l’emploi du vocable de « tiers », une phrase similaire à celle qui figure au futur article L.533-12-4 (« toute personne, à l’exclusion du client ou d’une personne agissant pour le compte du client  ») qui paraît plus précise. Il faudra probablement attendre des précisions de la part du régulateur ou de la jurisprudence pour éclairer ces différents points.

B) Les exceptions au principe d’interdiction

Il existe deux exceptions au principe d’interdiction mentionné plus haut : lorsque l’avantage est intégralement restitué au client (1) et lorsqu’il s’agit d’un avantage non monétaire mineur susceptible d’améliorer la qualité du service fourni au client (2).

1- La restitution intégrale de l’avantage au client

Chacun des deux textes prévoit qu’un avantage pourra être fourni ou reçu s’il est intégralement « restitué » au client. Le choix du terme « restitué » paraît ici critiquable. En effet, la restitution suppose généralement que la personne qui reçoit l’avantage en ait préalablement été détentrice ou bénéficiaire. Or, les dispositions de la directive déléguée dont le texte est issu [24], ne contiennent aucune exigence de détention préalable par ce dernier [25]

Une autre difficulté vient de ce que, pour certains avantages non monétaires comme, par exemple, les avantages qui consistent en un service rendu à l’entreprise ou par celle-ci, l’on peut facilement imaginer des cas dans lesquels la restitution ou le transfert de tels avantages au client sera impossible. Faudra-t-il en déduire que la réception ou la fourniture de tels avantages ne sera plus permise aux entreprises d’investissement ?

Les modalités selon lesquelles les avantages fournis ou reçus devront être restitués au client seront organisées par le futur article 314-76-5 du RGAMF. Le transfert des avantages devra intervenir « dès que possible après leur réception  ». En outre, l’entreprise devra mettre en œuvre une politique visant à s’assurer que tous les avantages reçus ou fournis sont alloués au client. Enfin, elle devra informer le client de tous les avantages qui ont été transférés à ce dernier « notamment au moyen des comptes rendus périodiques fournis au client ».

2- Les avantages non-monétaires mineurs susceptibles d’améliorer la qualité du service

Les avantages entrant dans la catégorie des avantages non monétaires mineurs susceptibles d’améliorer la qualité du service fourni sont listés par l’article 314-76-7 du RGAMF. Cette liste est limitative. Elle comprend notamment les « information[s] ou [les] document[s] relatif[s] à un instrument financier ou à un service d’investissement qui [sont] de nature générique ou qui [sont] personnalisé[s] en fonction de la situation d’un client » ou encore les « participation[s] à une conférence, à un séminaire ou à un événement à caractère de formation ou d’information portant sur les avantages et les caractéristiques d’un instrument financier ou d’un service d’investissement donné ».

De tels avantages peuvent être reçus ou fournis sans être transférés au client. Toutefois, ils doivent lui être divulgués. S’agissant des conditions dans lesquelles cette divulgation doit être opérée, il convient de distinguer. Pour les avantages mineurs en rapport avec la fourniture d’un service de CII, à défaut de stipulation contraire, les dispositions du régime général telles que prévues par le futur article L.533-12-4 du CMF devraient s’appliquer et l’avantage devrait donc être divulgué conformément aux modalités prévues par ce texte (voir infra). Toutefois, pour les avantages mineurs en rapport avec la fourniture d’un service de GP, le texte prévoit expressément que les dispositions de l’article L.533-12-4 seront inapplicables, ce qui laisse ouverte la question des modalités selon lesquelles la divulgation de l’avantage devra être assurée. Faudra-t-il informer le client de sa seule existence ? De sa nature ? De sa valeur ? À quel moment ? Sur quel type de support ? Tous ces points devront être précisés par la jurisprudence à venir ou par le régulateur.